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“資本公寓”擴張中的金融風險不容忽視

2018-10-10 10:20來源﹕經濟參考報

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  作者﹕中國社會科學院財經戰略研究院 鄒琳華

  2018年部分城市租金較快上漲﹐使得租房市場再次獲得社會各界高度關注。根據住房大數據聯合實驗室﹑中國社科院財經戰略研究院住房大數據監測顯示﹐與2017年12月相比﹐在監測的29個重點城市中﹐2018年8月鄭州租金(整租﹐不含資本公寓﹐下同)下跌了10.6%﹐西安租金下跌了2.18%。還有東莞﹑廈門﹑廊坊﹑佛山﹑廣州5城市租金漲跌幅在1%以內。此外的22個城市﹐均有1.4%─15.9%不等的租金累計漲幅。其中蘇州與2017年12月相比累計上漲9.76%﹑北京累計上漲7.46%﹑深圳累計上漲7.02%。

  “租購並舉”是住房長效機制的重要組成部分﹐國家層面對租房市場的政策支持力度不斷加大。特別是對於長租公寓的發展﹐考慮到其租金收益率低﹑成本回收期長的特性﹐相關部門給予了充分的金融政策支持。2018年4月﹐證監會和住房城鄉建設部發佈《關於推進住房租賃資產證券化相關工作的通知》﹐提出加快培育和發展住房租賃市場特別是長期租賃﹐支持專業化﹑機構化住房租賃企業發展﹐鼓勵發行住房租賃資產證券化產品。2018年5月28日﹐銀保監會發佈《關於保險資金參與長租市場有關事項的通知》﹐對保險資金進入長租市場劃定了一系列標準﹐並指出保險資產管理機構通過債權投資計劃﹑股權投資計劃﹑保險私募基金等方式投資長期租賃住房項目的﹐相關注冊機構應建立受理及註冊綠色通道﹐優先受理。

  由於現階段租金收益率偏低﹐雖然政策層面給予了較大力度支持﹐資本市場對於運營真正意義的長租公寓並沒有足夠興趣。相對於重資產的長租公寓﹐輕資產的轉租公司更受資本追逐。借用國家對長租公寓的融資政策優惠﹐大量資本進入以轉租為主業的“二房東”市場。並進而利用資產證券化或網貸平臺﹐撬動更大的資本。從本質上看﹐這類“資本公寓”沒有物業產權﹐不具備長期穩定房源﹐屬於輕資產的轉租公司而非真正的長租公寓。但由於轉租業務的輕資產特性﹐藉助國家金融政策支持﹐這一市場很容易為資本所操控。在國家嚴控資金進入商品住房市場的背景下﹐各路資本實際上也正大量進入“二房東”市場。由於這類“資本公寓”普遍具有輕資產﹑高杠杆﹑高運營成本等特徵﹐蘊含的金融風險十分巨大。

  評判“資本公寓”的金融風險﹐離不開對其具體運作方式的剖析。在操作層面﹐“資本公寓”一般首先通過按月支付租金的方式﹐從分散的個人房東手中﹐高價租下3─5年不等的短期房源。然後把住房加價轉租給最終租客﹐並將轉租的租金收益包裝為租金“分期貸款”。對於有實力的“資本公寓”﹐一般委託通道方和租戶簽訂貸款分期合同﹐間接向租客發放租房分期貸款。進而以租房“分期貸款”作為名義上的底層資產﹐發行資產證券ABS。在獲得資產證券化融資後﹐又將此作為本金﹐繼續租下更多的個人房源。對於沒有足夠實力的公司﹐不能發行資產證券ABS融資。這些公司主要通過與網貸平臺等短貸機構合作﹐將年度租金收益以租戶“分期貸款”的形式﹐從短貸機構一次性獲取。但無論是有實力發行資產證券的“資本公寓”﹐還是無實力祗能與短貸機構合作的“資本公寓”﹐一般均按月向房東支付租金。同時又通過將最終租戶租金包裝成“分期貸款”的方式﹐按年或更長時間獲取最終租戶的租金。二者區別主要在於融資成本差異﹐實際杠杆率都很高。從月付租房到年付轉租﹐即使不考慮租房押金﹐理論上最高也可實現11倍的金融杠杆。通過資本杠杆爭奪房源﹐“資本公寓”實現幾何式市場擴張。

  從以上分析看﹐租金“分期貸款”雖然有最終租戶個人信用作為保障﹐但這絕不意味著較高的信用等級。由於租金“分期貸款”一般按年或更長時間付給“資本公寓”﹐而“資本公寓”僅按月向房東支付房租﹐二者權益並不直接對應。中間的資金差額﹐“資本公寓”一般用於爭奪更多的房源﹐或者乾脆挪作他用。一旦出租率或租金水平不及預期﹐“資本公寓”不能再按月支付房東租金﹐整個運作鏈條就會雪崩。屆時房東不能獲取租金﹐租客將面臨被驅逐卻仍背負租金貸款的局面。證券融資或網貸平臺融資以此作為底層資產﹐基礎極不牢固。2018年8月20日﹐杭州“資本公寓”鼎家因經營不善導致資金斷裂。約有4000戶租客受損﹐涉及“愛上街”等6家網貸平臺﹐為“資本公寓”的快速擴張敲響了警鐘。

  總之﹐轉租式“資本公寓”﹐無論是行業龍頭公司還是小規模管理公司﹐無論是資產證券融資還是網貸平臺融資均隱含較大金融風險。這類“資本公寓”發行的資產證券化產品或網絡貸款﹐並沒有穩定的產權資產作為抵押。它們僅以租金“分期貸款”作為名義的底層資產﹐租金轉租差價作為真實的底層資產。但租金差受到經濟增長率﹑出租率﹑租金漲跌﹑市場份額等系列因素影響﹐對應底層資產具有高度不穩定性。從經營模式看﹐“資本公寓”從事的個人住房轉租業務具有房源高度分散﹑同質性差等特徵﹐需要投入大量人力物力進行運營管理。從個人房東手中獲得房源﹐也往往需要承諾一定的市場溢價。除此之外﹐“資本公寓”還要承擔較高的資金成本﹐因而其運營總成本將遠高個人散租。在高杠杆快速擴張的背景下﹐這類“資本公寓”長期出現經營不善是大概率事件。相關管理部門需要從宏觀層面出發﹐對此風險加以高度防範。

[責編﹕秦超]

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